本文分析使用了諸如 MVRV Z-Score、Energy Value Oscillator、Bitcoin Heater 等指標，以及歷史數據。盡管歷史數據是很有用的參考，在當前環境下其準確性可能會降低，因為 2021 年的周期中沒有像 Strategy、Metaplanet 和 ETF 這樣的參與者。

MVRV Z-Score

MVRV Z-Score 指標是一種衡量市場估值的指標，通過比較資產被低估或高估時偏離公允價值的程度，來尋找市場周期性的頂部和底部。圖表顯示當前 MVRV Z-Score 約為 2 至 3，處于中性區域，遠離市場頂部時出現的過熱數值。從歷史來看，比特幣周期的峰值會將該指標推至紅色區域（約 7 至 9），表明市值與已實現市值之間存在極大的脫節。如今，該指標略高于 2，處于藍/黃區域，表明比特幣并未被高估。

作為背景信息：在 2021 年初，比特幣在達到約 6 萬至 6.5 萬美元之前，該指標曾超過 7。在 2022 年的熊市期間，該指標曾降至 0 以下（綠色區域），表明市場處于超賣狀態。從技術角度來看，在此輪周期結束之前，當前水平仍有很大的上漲空間。即便比特幣達到約 10 萬至 11 萬美元，按照 MVRV 標準來看，比特幣也不算「昂貴」。如果比特幣重復以往頂部的結構性形態，預計 MVRV Z-Score 指標將升至 5 至 7 或更高。

這意味著未來市場將有顯著的上漲空間。基本推斷表明，基于 MVRV 的頂部往往出現在 BTC 交易價格遠高于 10 萬美元時——可能在 20 萬美元以上，具體取決于未來幾個月已實現市值的變化。

Bitcoin Heater（衍生品過熱指標）

Bitcoin Heater 指標將衍生品情緒（資金費率、基差、期權偏斜）整合為一個 0 到 1 之間的單一指數。該指標接近 1.0 表示泡沫、激進的多頭頭寸和高杠桿。該指標在 0.0 至 0.3 左右表示市場降溫或避險情緒。在之前的周期（尤其是 2021 年），該指標常常在局部調整前突破 0.8。但在強勁的牛市期間（2020 年第四季度至 2021 年第一季度），該指標一直保持高位，但并未立即引發反轉。截至 2025 年中期，該指標約為 0.6 至 0.7，處于溫暖狀態，但尚未過熱。

這表明尚未進入周期的狂熱末期。在最后的上漲階段，該指標可能會達到 0.8 至 1.0。在此之前，市場仍有上漲空間。在觸頂之前，該指標周期性地超過 0.8 是合理的，但最終的峰值很可能與持續的紅色區域指標一致。

宏觀指數振蕩指標

該綜合指數使用 40 多項基本面、鏈上和市場指標來評估比特幣的宏觀階段。該指數高于 0 表示擴張；指數低于 0 表示收縮或復蘇。在之前的牛市周期中，該指標從負值區域過渡到強勁正值區域——在 2021 年接近 2 至 3 的峰值。在 2022 年觸底時，該指標跌破 -1。截至目前，宏觀指數約為 +0.7——顯然處于增長階段，但仍遠低于狂熱的極端水平。

這意味著該周期可能正處于擴張的中期。預計隨著周期發展至 2025 年末，該指標將攀升至 2.0 以上。在核心網絡活動出現停滯或逆轉之前，比特幣仍有上漲空間。目前尚未出現任何疲態跡象。

Volume Summer（流動性/參與度）

Volume Summer 匯總了現貨市場和衍生品市場的凈買方成交量。該指標高于零表明有凈流入；低于零則表示有凈流出或交易活動減少。2021 年初，該指標飆升至亮綠色區域——這是散戶 FOMO 和狂熱參與的跡象。2022 年，該指標則大幅跌入紅色區域，證實了資金的大量撤離。

當下 Volume Summer 指標為中度積極（約 +7.5 萬）——看漲，但遠未達到狂熱程度。這意味著資金正在回歸，但流動性峰值階段可能還在前方（2025 年第四季度?）。如果這一指標再次飆升至深綠色區域，預計會出現暴漲行情。在當前水平，流動性具有支撐作用——但遠未達到峰值。仍有更多動力推動進一步上漲。

未平倉合約/市值比率（OI/Mcap）

該指標衡量相對于市值的杠桿率。2021 年，該指標徘徊在 2% 至 3% 之間。2023 年，該指標飆升至約 4%，為 2024 年中期的調整埋下伏筆。在市場暴跌之后，該指標重置為 2%，清除了過剩的杠桿。

截至 2025 年年中，該指標已回升至約 3.5%。這表明杠桿率再度上升。雖然短期內有利于市場上漲（為漲勢提供更多動力），但也增加了風險。如果到年底該指標升至 4% - 5% 以上，可能預示著市場擁擠且不穩定，容易出現拋售潮。此輪周期的最后階段可能會以創紀錄的杠桿率為特征——該指標在價格見頂時創下新高。不過，目前仍有上升空間。

今年 12 月 BTC 的可能走勢

綜合所有指標，預計 BTC 正處于牛市周期的核心階段，但尚未接近尾聲。目前沒有極端的估值過高的信號。多數指標顯示強勁增長，但仍低于歷史上周期頂部的水平。因此基本預測是，BTC 將在 2025 年年底達到 21 萬至 23 萬美元之間，相當于當前水平的兩倍以上。基于這些估值，預計會出現：

· MVRV Z-Score > 7

· Energy Value Oscillator > +100%

· Bitcoin Heater 約達 1.0

· Volume Summer 處于興奮區間

· OI/Mcap 處于歷史極端水平

只有到那時，這個市場才有可能從擴張階段過渡到分配階段。

Energy Value Oscillator

該指標基于總能量來衡量比特幣的「公允價值」（能量價值 = 哈希率×能效）。上圖中的紅橙色線標出了基于能量的公允價值——截至 2025 年中期約為 13 萬美元。下方的藍色震蕩指標則追蹤當前價格與該基準的偏離程度。

從歷史上看，當比特幣交易價格遠高于其能量價值時，震蕩指標就會進入紅色區域（100% 以上的估值）。2021 年初，比特幣價格約為 6 萬美元，當時其價格比能量價值高出 100% 以上。相反，在 2022 年，比特幣交易價格低于其能量價值，震蕩指標處于綠色（低估）區域。

目前，震蕩指標處于零附近，比特幣（10.7 萬至 11 萬美元）的交易價格比模型計算出的公允價值低 10% 至 20%。這表明比特幣并未過熱。如果到 2025 年下半年能量價值達到約 15 萬美元，且價格出現 50% 至 100% 的溢價交易（在周期峰值附近較為常見），那么這將意味著價格區間在 22.5 萬至 30 萬美元之間。換言之：Energy Value Oscillator 指標證實了比特幣仍有充足的上漲空間。在該震蕩指標突破 +100% 之前，按照這一標準，市場不太可能處于「極度高估」的狀態。